La IA devora el mercado de bonos: la alerta del FMI

La base se agrieta

Los mercados de bonos soberanos deberían ser la parte más tranquila del sistema financiero. Los gobiernos piden prestado con un riesgo cercano a cero; los bancos centrales usan esos bonos como colateral; los fondos de pensiones depositan sus ahorros allí. Esa suposición es donde el último informe de Estabilidad Financiera Global del FMI recibe su golpe más duro.

El fondo advirtió el martes en sus reuniones anuales en Bangkok que los rendimientos de los bonos gubernamentales podrían subir de forma «desordenada», como si la parte más calma del océano de pronto se volviera impredecible. Los rendimientos en varias economías avanzadas ya están en máximos multidecnales, impulsados por los costos energéticos del conflicto en Medio Oriente y por los bancos centrales que luchan contra una inflación renaciente. Pero el FMI ve la superposición entre inflación y deuda como el problema estructural más profundo: altos niveles de deuda y frecuentes necesidades de refinanciamiento hacen que los mercados de bonos soberanos sean «vulnerables a shocks fiscales e inflacionarios más frecuentes».

La deuda pública global ha alcanzado su nivel más alto desde la Segunda Guerra Mundial y está encaminada a superar pronto el 100% del PIB. Cuando el FMI dice que un aumento abrupto en los rendimientos rebajaría los valores de los activos mediante tasas de descuento más altas y erosionaría el valor de los bonos gubernamentales usados como colateral, está describiendo una reacción en cadena que llega a cada rincón de las finanzas globales.

¿Quién está robando el capital?

Aquí está la parte que los lectores anglófonos fuera de Washington y Londres suelen pasar por alto: la expansión de la IA ya no es solo una historia de capitales accionarios. Se ha convertido en una historia de deuda, y compite directamente con los gobiernos por el mismo conjunto de capital inversionista.

La participación de los hiperscalers en la emisión global de bonos de grado de inversión ha subido al 10%, desde menos del 1% desde 2024, informó el FMI. Gigantes tecnológicos como Google de Alphabet y Meta Platforms, junto con otros hiperscalers y laboratorios de IA, han recaudado cientos de miles de millones de dólares en deuda solo este año. gran parte de ella a plazos más largos.

«La emisión vinculada a la IA ha crecido lo suficiente como para competir con los bonos gubernamentales por el capital inversionista, incluso si no parece ser el factor dominante de los rendimientos», dijo Marc Seidner, CIO de estrategias no tradicionales en Pacific Investment Management. El adjunto «no parece ser el factor dominante» está haciendo mucho trabajo ahí. Cuando ocurre un shock, el dominio importa menos que la concentración.

La implicación es clara y está mal valorada: a medida que las empresas de IA absorben más cuota en el segmento de bonos de grado de inversión, queda menos capacidad para que los gobiernos emitan sin empujar los rendimientos hacia arriba. No se trata de una presión cíclica. Es estructural.

El acuerdo circular que podría golpear tres veces al mercado

Aún más llamativo es lo que el FMI señaló como una red de financiamiento circular entre empresas de IA. Desde 2023, 14 operaciones públicamente divulgadas han canalizado aproximadamente 300.000 millones de dólares en capital, liderado por hiperscalers, hacia empresas de IA financieramente más débiles, junto con 650.000 millones de dólares en deuda. A cambio, los inversionistas aseguraron 1,4 billones de dólares en compromisos de ingresos futuros a través de servicios o pedidos de chips.

Jason Wu, director asistente del departamento monetario y de mercados de capitales del FMI, llamó la atención sobre las promesas de ingresos como la parte inusual. «Lo que hace esto un poco inusual comparado con acuerdos previos son los compromisos de ingresos futuros, de ahí la circularidad».

El mecanismo es sutil pero peligroso. Los hiperscalers prestan e invierten en pequeñas empresas de IA, luego prometen comprar sus servicios o chips. Los compromisos de ingresos respaldan la capacidad del prestatario para servir la deuda. Si la comercialización de la IA se queda corta, tres cosas se rompen simultáneamente: las inversiones en capital pierden valor, la deuda se vuelve más difícil de servir y los compromisos de ingresos futuros no se materializan. Wu lo llamó un «golpe triple».

Dado que estas operaciones se concentran en un puñado de empresas de IA, la exposición es concentrada. «Hay ciertas empresas y nodos que están particularmente expuestos», dijo Wu. «Si ocurren algún tipo de problemas con esas entidades, entonces la circularidad representaría un riesgo para el mercado».

Esto no es un ciclo crediticio tradicional. Es una red autorreferencial de promesas que asume un crecimiento continuo en la monetización de la IA. Cuando esa suposición vacila, los eslabones se ajustan a través de clases de activos de maneras que las pruebas de estrés estándar no capturan.

De dónde viene la presión

El ángulo de los fondos de cobertura también es igualmente importante. La participación de los fondos de cobertura en los Tesoros de EE. UU. subió a aproximadamente el 9% en 2025, frente a aproximadamente el 4% en 2022, mayormente a través de estrategias altamente apalancadas, dijo el FMI, citando datos de la Reserva Federal. Los trade de base apalancados se han deshecho parcialmente sin presión notable en el mercado de préstamos a corto plazo hasta ahora. Pero el apalancamiento que permanece es motivo de preocupación.

Caio Ferreira, subdirector adjunto del FMI para supervisión y regulación financiera, señaló que la preocupación proviene del apalancamiento creciente de los fondos de cobertura y sus posiciones cada vez más superpuestas. Múltiples fondos con las mismas operaciones significa que un desarme colectivo se amplifica a sí mismo. El FMI advirtió que las tenencias de fondos de cobertura dejan al mercado «vulnerable a un desarme desordenado».

La liquidez se ha mantenido sólida en EE. UU., Europa y el Reino Unido, señaló el FMI. Japón es la excepción: la liquidez en su mercado de bonos gubernamentales ha «continuado deteriorándose», con volatilidad de rendimientos en alza desde el fin del control de la curva de rendimientos. La experiencia de Japón es un anticipo. Cuando la volatilidad de los rendimientos sube y la liquidez baja en el segundo mercado de bonos más grande del mundo, es una señal de que la infraestructura se está desgastando, no solo en un país, sino en la arquitectura sobre la que se apoyan otros mercados.

Qué sucede después

El FMI instó a los gestores de deuda a alargar los vencimientos, advirtiendo que el riesgo de refinanciamiento podría empeorar si los gobiernos reemplazan deuda a largo plazo con endeudamiento a corto plazo a gran escala. Ese consejo es sensato y, dados los patrones actuales de emisión, mayormente ignorado.

Entonces, ¿qué cambia? Tres cosas probablemente importen primero.

En primer lugar, vigila la superposición. Cuando dos o más fondos de cobertura ejecutan el mismo trade de base en Tesoros y los emisores de IA están absorbiendo la misma capacidad de grado de inversión, un shock a cualquiera de los dos lados comprime a ambos. El lenguaje del FMI sobre picos desordenados de rendimientos no es una predicción de dirección: es una predicción de mecánica. Los rendimientos suben cuando el mercado no puede encontrar un comprador, no cuando no puede encontrar un vendedor.

En segundo lugar, las operaciones circulares de financiamiento de IA serán el escenario de prueba de estrés que nadie está tarifando. Los analistas de capital se enfocan en los balances de los hiperscalers. Los analistas crediticios se enfocan en los diferenciales soberanos. El vínculo entre ellos, los compromisos de ingresos que los atan, es frágil por diseño. Un solo incumplimiento significativo en los plazos de monetización de la IA podría activar el golpe triple en múltiples firmas simultáneamente.

En tercer lugar, el deterioro de la liquidez en Japón debería tratarse como un indicador adelantado, no como un problema local. El FMI lo identificó específicamente. Cuando el mercado de bonos más intervenido del mundo muestra tensión, el resto del sistema hereda esa tensión a través de canales de colateral, líneas de swap y tenencias institucionales cruzadas.

La advertencia del FMI no es que los mercados de bonos estén rotos hoy. Es que las condiciones para un movimiento desordenado se están acumulando de maneras que los marcos de riesgo estándar subestiman. La deuda de IA ha pasado de ser una narrativa sectorial a una variable de estructura de mercado. La concentración de fondos de cobertura ha pasado de ser una elección de portafolio a un amplificador sistémico. El financiamiento circular ha pasado de ser negociación corporativa a un vector potencial de contagio.

Los inversionistas en bonos que tratan esto como historias separadas están leyendo el informe equivocado.