La venta de bonos castiga a los bancos centrales tanto como a los gobiernos
El petróleo por encima de los 107 dólares está reavivando los temores inflacionarios y forzando a los bancos centrales, desde Fráncfort hasta Washington, a posiciones cada vez más incómodas. La verdadera historia no son solo los rendimientos más altos, sino lo que el mercado de bonos está haciendo a la credibilidad de los bancos centrales.
El mercado recuerda a todos quién tiene el mando
El precio del petróleo supera los 107 dólares el barril. Al mercado de bonos no le importa tu marco político ni su marco de política. No le interesa tu rango objetivo ni tus orientaciones prospectivas. Le importan los rebeldes hutíes que avanzan por la costa del Mar Rojo y que una parte significativa del crudo saudí podría no estar saliendo del puerto.
El desplome global de bonos que ha devorado a los gobiernos durante semanas no hizo pausas por geografía ni ideología. Se reanudó el jueves con furia, y el mensaje de los inversores institucionales es claro: la inflación ha regresado, y los bancos centrales que prometieron que estaba dominada ahora deben demostrar que pueden matarela de nuevo, sin romper todo lo demás.
Frankfurt pasa a la segunda prueba
El Banco Central Europeo subió su tasa de interés principal al 2,5 % el jueves. El lenguaje de Christine Lagarde fue notablemente más firme que la habitual técnica de evasivas burocráticas. Dijo que la inflación sería más prolongada de lo previsto y que el conflicto en Medio Oriente está generando presiones que mantendrán los precios de la eurozona muy por encima del objetivo durante un período extendido.
Eso es una presidenta de banco central admitiendo efectivamente que sus pronósticos previos eran demasiado optimistas y que la economía de guerra en Medio Oriente ha reescrito el calendario de la inflación. El BCE se encuentra atrapado entre dos opciones malas. Seguir subiendo tasas y arriesgarse a empujar a una eurozona aún en recuperación hacia la contracción. Mantener las tasas igualadas y ver cómo los rendimientos de los bonos suben de todas formas porque los mercados no confían en que el banco central logre la estabilidad de precios cuando el petróleo es el motor del shock.
Lo que los lectores angloparlantes a menudo pasan por alto sobre la posición del BCE es que la arquitectura fiscal de la eurozona hace esto más difícil de lo que parece en Estados Unidos o en Reino Unido. Los estados miembros no pueden coordinar fácilmente estímulos ni garantías de borrowing de la manera en que Washington puede hacerlo. Cuando los rendimientos de los bunds alemanes suben, no solo encarecen el borrowing para Berlín, sino que hacen que la deuda italiana y española se vuelva repentinamente innecesariamente cara, un recordatorio de 2011 que nadie quiere revivir.
El reloj fiscal de Londres sigue marcando
Al otro lado del Canal, los números son impactantes. El rendimiento de los bonos del gobierno británico a 10 años superó el 5,37 %, el nivel más alto desde 2007. Eso no es una estadística de mercado abstracta. Es el costo al que se endeuda el gobierno del Reino Unido, y significa que cada libra de inversión futura gastará una porción mayor de los ingresos tributarios del mañana en servicio de la deuda hoy.
El canciller John Healey tiene menos de siete semanas para su primer presupuesto el 28 de octubre. Los mayores rendimientos de los bonos del gobierno comprimen su margen fiscal justo cuando el RAC informa que los precios de la gasolina sin plomo han aumentado 6 peniques por litro desde septiembre. Los hogares que enfrentan facturas energéticas más altas este invierno buscarán alivio del gobierno. Pero la capacidad del Tesoro para brindarlo se ha vuelto más costosa.
Healey intentó calmar a los mercados el lunes comprometiéndose a controlar el borrowing y reducir las presiones a largo plazo en las finanzas públicas. El mercado de bonos escuchó las palabras pero no bajó su demanda. Esa desconexión es el rompecabezas central del momento actual: las promesas fiscales no mueven los rendimientos cuando el precio del petróleo lo hace.
El problema de la contradicción en Washington
La historia estadounidense es más surrealista y más peligrosa. El rendimiento del bono del Tesoro a 10 años alcanzó el 4,92 %, y los rendimientos a 30 años llegaron a su nivel más alto desde 2007. El secretario del Tesoro, Scott Bessent, intervino directamente el miércoles, comprando $6 000 millones en deuda pública para empujar los rendimientos hacia abajo. Los inversores respondieron vendiendo más.
Kyle Rodda, de Capital.com, lo expresó con claridad: las caídas sostenidas en los rendimientos del extremo largo solo pueden provenir de cambios macro genuinos: o el gobierno retrocede en gasto, o la Reserva Federal sube las tasas. La recompra de deuda de Bessent fue teatro, no política.
La Reserva Federal se reúne la próxima semana bajo su nuevo presidente, Kevin Warsh, y los mercados están fijando una subida de tasas. Eso pone a Warsh en una colisión programada con Donald Trump, quien ha exigido públicamente recortes de tasas y ha pedido a la Fed que sea patriota. Trump también prometió un cheque de $5 000 para cada ciudadano adulto si los republicanos ganan las elecciones intermedias de noviembre. Ambas políticas —compromisos fiscales expansivos y presión política por tasas más bajas— van en direcciones opuestas. No puedes ejecutar un déficit de ese tamaño mientras convinces a los mercados de bonos de que te tomas en serio la inflación.
Trump sugirió que el conflicto con Irán podría continuar hasta inmediatamente después de las elecciones intermedias, luego afirmó que los precios del petróleo se desplomarían. Los mercados no compran predicciones políticas. Compran rendimientos.
La verdadera historia: la credibilidad del banco central bajo tensión
El desplome de bonos no se trata solo de petróleo. Se trata de qué sucede cuando los bancos centrales pasaron años construyendo credibilidad sobre la promesa de que la inflación era un enemigo derrotado, y luego un shock geopolítico les recuerda a todos que los precios de la energía tienen su propia voluntad.
Cada vez que un banco central se ve forzado a subir tasas en respuesta a un aumento de precios impulsado por el petróleo en lugar de inflación por demanda, pierde credibilidad en dos frentes. Parece lento para ver la amenaza, y parece que sus herramientas son instrumentos toscos que no pueden distinguir entre una espiral salarial y una interrupción en una ruta marítima.
Se espera que el Banco de Inglaterra mantenga las tasas en el 3,75 % la próxima semana, observando los datos. Esa es la jugada segura. Pero la jugada segura no cuesta nada en términos de credibilidad tampoco: los mercados interpretarán la indecisión como debilidad de la misma manera que interpretan la agresividad como excesiva.
El crecimiento del PIB del Reino Unido en la primera mitad del año fue el más fuerte entre las economías del G7 a pesar de los mayores precios del petróleo y la ausencia de los esperados recortes de tasas. Esa resiliencia es real, pero también es frágil. Un trimestre más de rendimientos de bonos del 5 % y un invierno más de facturas energéticas en aumento, y la pregunta cambia de si la economía puede soportar la presión a si el gobierno puede permitirse responder a ella.
Lo que suceda a continuación depende de si la escalada en Medio Oriente se ralentiza o se intensifica. Si los avances hutíes logran asfixiar significativamente las exportaciones saudíes, el petróleo podría acercarse a $120, y el mercado de bonos castigará a cada gobierno con exposición a la demanda dependiente de la energía. Si el conflicto se estabiliza, los rendimientos podrían retroceder, pero el daño a la credibilidad del banco central no se revertirá rápidamente. Los mercados perdonan giros lentos. Recuerdan el control perdido.