El miedo a CXMT es un espejismo. Corea sigue liderando

El mercado interpretó mal la señal

Los días 13 y 14 de octubre, las bolsas coreanas registraron ventas bruscas tras filtrarse que ChangXin Memory Technologies (CXMT) de China había avanzado en el diseño de su nueva celda DRAM de próxima generación —una estructura conocida como cuadrado 4F—. La reacción fue inmediata y visceral: la memoria china está cerrando la brecha, Samsung y SK Hynix enfrentan un nuevo rival y el capital extranjero podría fluir hacia el este.

Resultó ser un espejismo.

En Shanghái, donde la noticia tomó forma, nadie mostró alarma. Liu Yang, director adjunto de investigación de Shanghai Xinwan Hongyuan Securities, declaró a Pulse que el anuncio del cuadrado 4F por parte de CXMT era exactamente lo que los analistas habían anticipado meses atrás. No fue un sorpresa. Tampoco resultaba particularmente relevante desde el punto de vista informativo.

Más contundente fue su evaluación sobre lo que esto implica para los gigantes coreanos. «Nosotros, en este equipo de investigación, consideramos que el alza de las acciones coreanas de memoria funciona como catalizador para las acciones chinas de memoria», señaló Liu. «Cuando los precios coreanos suben, eso se traduce en una señal positiva para nosotros».

La lógica es sencilla pero suele pasarse por alto en Seúl. El progreso de CXMT es real, pero también resulta costoso. Cada nuevo nodo de proceso que China logra dominar requiere mayor gasto de capital, más capacidad de fabricación y más presión competitiva sobre los precios; factores que benefician a todo el sector, incluidos los consolidados productores coreanos. El empuje chino no derroca el dominio coreano; lo financia.

El mercado demostró esto casi de inmediato. Cuando las acciones coreanas cayeron el día 13, CXMT misma descendió un 2,79 % en esa jornada y un 2,11 % al día siguiente. La correlación funcionó en dirección opuesta a la que sugerían los titulares.

La brecha real es mayor de lo que parece

El anuncio del cuadrado 4F puede sonar dramático, pero opera dentro de una restricción mucho más estricta de lo que la mayoría de los inversionistas aprecian: los controles de exportación estadounidenses sobre equipos de litografía avanzada.

Corea del Sur y Taiwán no enfrentan restricciones similares. Los fabricantes chinos de memoria están, en efecto, aislados de las herramientas EUV (ultravioleta extrema) más recientes, lo que significa que no pueden simplemente replicar el camino que han seguido Samsung y SK Hynix. En su lugar, deben buscar rutas alternativas.

La estimación base de Liu sobre la brecha tecnológica es reveladora. Proyecta aproximadamente tres años para alcanzar el nivel de HBM —memoria de alto ancho de banda, el componente crítico para los chips de entrenamiento de inteligencia artificial—, dos años para DRAM estándar y quizás menos para NAND flash. Esas cifras podrían parecer susceptibles de compresión. Pero no lo son.

«Creo que estamos en una fase en la que la brecha se mantiene, no se cierra», afirmó Liu. «China encontrará soluciones alternativas —arquitecturas de almacenamiento sin HBM, apilamiento por unión híbrida, integración multicapa—, pero estas son compensaciones, no sustitutos».

Esa distinción importa. Los ingenieros chinos no se quedan de brazos cruzados. Empresas como YMTC (Yangtze Memory Technologies) y CXMT están persiguiendo activamente rutas de proceso alternativas, incluyendo multiepatterning DUV (ultravioleta profunda) avanzado y técnicas de apilamiento 3D. Pero cada solución alternativa es más costosa, ofrece menor rendimiento y avanza con menor celeridad que la vía directa que controla Occidente.

El resultado es una faja estructural, no un retraso temporal. Y mientras no haya un cambio en la política estadounidense —un escenario que Liu considera poco probable dadas las actuales coincidencias bipartidistas—, la brecha persistirá aproximadamente en el nivel que él describió.

La Fase Dos ya comenzó

Más allá de la guerra de chips, Liu ofreció un marco más amplio para comprender dónde se encuentran realmente los mercados chinos. Según su perspectiva, el rally generalizado de principios de 2025 —cuando las acciones vinculadas a IA experimentaron alzas del 30 % al 50 % de manera transversal— llegó a su fin. Ahora entramos en lo que él denomina Fase Dos: un mercado selectivo donde los fundamentos importan más que las narrativas.

«La Fase Uno fue la de todos los sectores subiendo juntos», comentó. «La Fase Dos trata de ganadores y perdedores. El mercado ahora exige rentabilidad, no solo pipelines de desarrollo».

Ese cambio tiene implicaciones inmediatas para la forma en que los inversionistas coreanos deben analizar las acciones chinas de memoria. Las compañías que sobrevivirán la transición —CXMT, YMTC, los jugadores de IA cotizados— ya son conocidas. Las que no sobrevivirán siguen captando capital y haciendo anuncios.

Esta distinción también se aplica al oleaje de IA generativa que recorre las bolsas chinas. Varios modelos de gran reconocimiento, como Kimi de Moonshot AI y DeepSeek, se preparan para listados domésticos en lugar de perseguir plazas estadounidenses o de Hong Kong. Su razonamiento es pragmático: las expectativas de valoración en China están más alineadas con las trayectorias de ingresos actuales, y el entorno regulatorio para emisiones financieras ha evolucionado favorablemente hacia los listados en mercados locales.

No obstante, Liu advirtió que el simple hecho de cotizar no garantiza estabilidad. Zhipu AI, que realizó un listado a comienzos de este año, vio cómo su capitalización bursátil colapsaba de billones a cientos de millones de yuanes —un recordatorio de que los negocios basados en suscripciones de software enfrentan vientos estructurales desfavorables en China, donde los usuarios muestran renuencia a pagar por servicios digitales. Por el contrario, las apuestas de hardware tienden a mantener mejor su valor en ciclos bajistas.

Qué deben vigilar realmente los inversionistas coreanos

Para los gestores de carteras radicas en Seúl, la conclusión práctica del análisis de Liu es más restringida de lo que sugería el pánico. Tres elementos merecen atención:

En primer lugar, el reciente anuncio de Huawei sobre una nueva teoría de diseño de circuitos físicos —la «Ley de Escalamiento Tau»—, que podría transformar la forma en que las fábricas chinas abordan las ganancias de desempeño sin depender de nodos más pequeños. Los proveedores de equipamiento relacionado son la apuesta, no los creadores del modelo.

En segundo lugar, los líderes claros en cada segmento de memoria chino. CXMT para DRAM, YMTC para NAND, Alibaba y Tencent para la pila de software de IA. En la Fase Dos, la concentración importa más que la diversificación.

En tercer lugar, las acciones chinas cotizadas en Hong Kong. Liu observó que, aunque las acciones A del continente chino superaron a sus contrapartes en 2025, las H de Hong Kong siguen siendo mucho más sensibles a los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU., y esos rendimientos probablemente disminuyan. Ese cambio podría abrir una nueva ventana para la rotación de capital hacia el mercado chino en el exterior.

El panorama general

La reacción del mercado coreano ante CXMT revela más sobre la psicología de los inversionistas que sobre la economía de los semiconductores. Cuando una empresa china anuncia un avance técnico, el primer instinto en Seúl es defensivo. Pero los datos procedentes de Shanghái —la indiferencia ante la noticia del cuadrado 4F, la correlación inversa entre los precios de memoria coreana y china, la invitación explícita a comprar acciones coreanas— apuntan en dirección opuesta.

La ambición china en el ámbito de la memoria es real. También es limitada, incremental y cada vez más costosa. Cada paso adelante le compra a Samsung y SK Hynix más tiempo, más margen y más razones para invertir en la próxima generación de HBM y DRAM avanzada. La carrera no ha terminado. Pero la línea de salida no se ha movido.

Lo que sí se ha movido es la capacidad del mercado para leer las señales. Y, por ahora, Seúl está sintonizando la frecuencia equivocada.