Ganancia récord de Samsung esconde fuga de inversores

El número que no cuenta la historia completa

Samsung Electronics reportó una ganancia operativa provisional del tercer trimestre de 107 trillones de wones (72.000 millones de dólares). Se trata de la cifra trimestral más alta en la historia de la empresa, un hito que subraya la fuerza imparable de la supercicla de semiconductores de memoria que ahora impulsa la construcción de infraestructura de inteligencia artificial en todo el mundo. Los precios de la memoria, tanto DRAM como NAND, han escalado con fuerza durante los últimos dos años, alimentados por una demanda implacable de granjas de servidores de IA, hyperscalers de la nube y centros de datos empresariales que modernizan su arquitectura de almacenamiento. Los analistas de importantes casas de inversión coreanas han respondido revisando al alza sus pronósticos de ganancias para todo el año, y varios estiman que Samsung podría cerrar 2025 con una ganancia operativa muy por encima de la marca de los 150 trillones de wones —una cifra que superaría el récord anual anterior, establecido solo dos años atrás.

Pero el mismo trimestre vio caer la participación extranjera por debajo del 40 %, un nivel que los participantes del mercado describen como territorio de crisis para una empresa de su envergadura. Durante los últimos cinco años, los inversionistas extranjeros han vendido aproximadamente un tercio de sus participaciones, desmantelando posiciones a un ritmo que rara vez se ha visto en los mercados accionarios coreanos. La paradoja es stark: las ganancias récord coexisten con una venta sostenida que no muestra señales de amainar. Entender por qué requiere mirar más allá del repunte cíclico en los precios de la memoria y adentrarse en ansiedades estructurales más profundas sobre la posición competitiva de Samsung en las tecnologías que están impulsando este ciclo, en particular la memoria de alto ancho de banda y la fabricación avanzada de foundry.

Lo que dicen los analistas

La comunidad de investigación de valores es uniformemente optimista sobre las ganancias a corto plazo, pero el tono de sus comentarios revela un cambio sutil en lo que los inversionistas valoran. Ryu Young-ho, de NH Investment & Securities, señaló que la difusión de los agentes de IA está ampliando la demanda de memoria tanto a nivel nacional como corporativo, y añadió: “Esta vez, los números finalmente demostrarán que esto es diferente al pasado”. También sugirió que, aunque el mercado en general cree que nuevos aumentos de precios son improbables en el corto plazo, los niveles actuales de demanda podrían seguir sosteniendo incrementos adicionales hasta 2026, particularmente en los segmentos empresarial y de centros de datos, donde la oferta sigue siendo limitada.

Kim Un-ho, de IBK Investment & Securities, estuvo de acuerdo en que las ganancias de memoria han superado las expectativas, estimando que los aumentos de precios van por delante de los pronósticos del mercado con un margen significativo. Señaló evidencia anecdótica de los mayores clientes de Samsung: los principales proveedores de la nube habrían cerrado acuerdos de suministro multianuales a precios premium, protegiendo efectivamente a Samsung de los descensos más pronunciados del ciclo tradicional de memoria. Park Yu-ak, de Kiwoom Securities, observó un cambio en la narrativa del mercado: el impulso bursátil a corto plazo se ha desplazado de los “flujos de revisión de ganancias” hacia “la dirección y el tamaño de los retornos a los accionistas”. En otras palabras, los analistas ya no preguntan simplemente si Samsung ganará más; preguntan si Samsung devolverá más.

Ese cambio apunta directamente a la siguiente pregunta: ¿cómo desplegará Samsung su bonanza? Baek Kil-hyun, de Yuanta Securities, destacó que el mercado ya está precionando una asignación de capital a mediano y largo plazo, con la expansión del flujo de caja libre en 2027-2028 como referencia clave. “Será importante cómo se concrete el plan de asignación de capital a mediano y largo plazo de la gerencia, incluidas las compras de acciones propias y su cancelación”, dijo. Son In-jun, de Eugene Investment & Securities, añadió que un anuncio adicional de retorno a accionistas podría llegar tan pronto como los resultados del cuarto trimestre en enero, posiblemente incluyendo un dividendo extraordinario o un programa de recompra acelerado que supere los 10 trillones de wones ya autorizados para 2025.

El dilema del retorno a los accionistas

La junta directiva de Samsung enfrenta un equilibrio genuinamente difícil. Por un lado, la empresa lleva a cabo uno de los programas de gasto de capital más ambiciosos de la industria de semiconductores, con planes de invertir más de 300 trillones de wones en los próximos cinco años en nuevas plantas de fabricación en Texas y Taylor, mayor I+D en arquitecturas de memoria de próxima generación y la construcción de un complejo dedicado de foundry de lógica avanzada. Estas inversiones son esenciales para mantener la competitividad, pero también representan una presión masiva sobre el flujo de caja libre y limitan el margen para generosas distribuciones a los accionistas.

Por el otro lado, la presión de los inversionistas —especialmente los inversionistas institucionales domésticos que han crecido frustrados con lo que perciben como una gestión pasiva— va en aumento. El reciente impulso de la Bolsa de Corea para mejorar el gobierno corporativo y la discusión pública del Depósito de Valores de Corea sobre una proporción mínima obligatoria de dividendos para las grandes empresas cotizadas han añadido mayor urgencia. La relación de pago actual de Samsung, de aproximadamente el 15 % de las ganancias, queda muy por detrás de pares como SK Hynix, que ya ha signalado un compromiso de devolver una proporción significativamente mayor de las ganancias a los accionistas.

Si Samsung lleva a cabo recompras y dividendos ampliados, los inversionistas minoristas domésticos y los fondos de índice que se han mantenido en la acción serán los que más se beneficien. El precio de la acción probablemente encontraría un piso, y el rendimiento podría convertirse en un sustituto atractivo de las plusvalías en un entorno de bajo crecimiento en el que las acciones coreanas han tenido un desempeño inferior a sus pares regionales durante más de una década. Los fondos de pensiones y las compañías de seguros, que mantienen a Samsung como un activo central de cartera, también darían la bienvenida a un flujo de ingresos más predecible.

Quién gana, quién pierde

Los inversionistas extranjeros, sin embargo, permanecen escépticos. Para muchos gestores de fondos globales, las cuentas son simples: el ciclo de ganancias de Samsung está vinculado a la volatilidad de los precios de la memoria, y la fuerte dependencia de la cyclicidad lo convierte en una apuesta a largo plazo de riesgo en carteras cada vez más dominadas por temas de crecimiento estructural. Más importante aún, están observando la carrera por la memoria de alto ancho de banda —y en ese concurso, Samsung va por detrás de su rival doméstico SK Hynix. Mientras Samsung todavía está calificando sus chips HBM3E para las GPUs de próxima generación de NVIDIA, SK Hynix ya ha asegurado la mayor parte de los pedidos iniciales de los diseñadores de chips de IA más grandes del mundo. La percepción es que los segmentos de foundry y memoria avanzada de Samsung están perdiendo terreno tanto frente a la competencia china en nodos heredados como frente a la ejecución más rápida de rivales en procesos de vanguardia.

Esta brecha competitiva ha creado un efecto de segundo orden: incluso cuando la ganancia global de Samsung se dispara, el mercado asigna un múltiplo menor a esas ganancias porque considera que una parte significativa de ellas es no recurrente. El “descuento Corea” por lo tanto no se trata solo de gobierno corporativo; cada vez se trata más de trayectoria de crecimiento. Los inversionistas están dispuestos a pagar una prima por empresas con ventajas competitivas duraderas, y el negocio de memoria de Samsung —aunque innegablemente rentable hoy— no inspira el mismo nivel de confianza en la longevidad de su posición de mercado que, por ejemplo, el dominio de foundry de TSMC o el liderazgo temprano de SK Hynix en HBM.

La desconexión real

El “descuento Corea” no es un concepto nuevo, pero se ha intensificado en los últimos años. Refleja un conjunto de preocupaciones estructurales: debilidades en el gobierno corporativo, opacidad en la sucesión de los chaebol y la percepción de que los conglomerados coreanos priorizan la participación de mercado sobre los retornos a los accionistas. La ganancia de 107 trillones de wones de Samsung habría sido suficiente para silenciar a los críticos hace una década. Hoy, los inversionistas preguntan si la misma estrategia que construyó el imperio —escala, integración vertical y expansión agresiva de capacidad— puede ganar en una era de demanda de memoria impulsada por la IA, donde la diferenciación se mide en nanómetros y ancho de banda, no solo en gigabytes.

Los ciclos de precios de la memoria siempre han sido despiadados. La última caída en 2018 borró billones en valor de mercado y dejó a Samsung con pérdidas operativas que sacudieron la confianza de los inversionistas durante años. Cuando los precios se normalicen —y se normalizarán—, la base de ganancias de Samsung se comprimirá de nuevo, posiblemente de manera drástica. Los inversionistas extranjeros venden en medio de la fortaleza porque no confían en la sostenibilidad del ciclo actual. También les preocupa que los planes de gasto de capital de Samsung, que incluyen una nueva planta en Texas y una fuerte inversión en I+D en memoria de próxima generación, limiten el efectivo disponible para dividendos y recompras. Cada won invertido en una nueva planta de fabricación es un won que no se devuelve a los accionistas.

También existe una dimensión geopolítica. La CHIPS Act en Estados Unidos ha proporcionado a Samsung subsidios sustanciales para sus operaciones en Texas, pero también ha impuesto condiciones estrictas —incluidas restricciones para expandir capacidad avanzada en China— que complican la estrategia global de la empresa. Competidores chinos, mientras tanto, reciben un apoyo estatal masivo y están cerrando la brecha tecnológica en segmentos de memoria heredada, poniendo presión sobre los negocios de menor margen de Samsung incluso mientras la empresa surfea la ola de IA de alta gama.

Qué sigue

El catalizador crítico es la próxima llamada de resultados de Samsung y el posible anuncio de un plan concreto de retorno a los accionistas. Si la gerencia se compromete con un programa de recompra plurianual de decenas de trillones de wones, combinado con un cronograma claro para la calificación de HBM y la recuperación del foundry, los fondos extranjeros podrían pausar sus ventas. Un plan creíble también podría desencadenar una revalorización de la acción, ya que los analistas elevarían sus estimaciones de valor justo.

Pero si el plan es vago o modesto —si Samsung simplemente continúa su ritmo existente de recompras sin un aumento significativo—, la éxodo probablemente continuará y el descuento Corea podría profundizarse aún más. Los inversionistas domésticos deben observar de cerca el dividendo trimestral por acción y cualquier señal de dividendo extraordinario. La valuación de la acción permanece deprimida en comparación con pares como SK Hynix, lo que sugiere espacio para la expansión de múltiplos si la asignación de capital mejora.

Para los inversionistas extranjeros, la decisión depende de si Samsung puede demostrar que puede competir en la próxima generación de tecnología de memoria mientras ofrece retornos consistentes. La supercicla de memoria puede durar más de lo que cualquiera espera, pero las superciclas siempre terminan. Lo que importa para la valuación de Samsung a largo plazo no es cuánto genera de ganancia este trimestre, sino si puede construir un foso alrededor de sus productos de vanguardia que sobreviva a la próxima caída.

La conclusión

La ganancia récord de Samsung es real, pero también es un recordatorio de lo cíclico que permanece el negocio. La venta por parte de los extranjeros no es una apuesta en contra del ciclo actual; es una apuesta en contra del próximo. A menos que Samsung transforme su estrategia de asignación de capital, cierre la brecha de HBM con SK Hynix y demuestre que sus motores de crecimiento se extienden más allá de la volatilidad de los precios de la memoria, el “descuento Corea” persistirá. El mercado recompensará la ejecución, no solo los titulares de ganancias —y el próximo capítulo de Samsung no se escribirá en wones, sino en confianza.