El informe laboral de septiembre esconde una advertencia mayor

Un número que engaña

El titular era desalentador: los empleadores solo crearon 29.000 puestos de trabajo en septiembre, muy por debajo de la estimación consensuada, mientras que la tasa de desempleo se elevó hasta el 4,2 %. Las revisiones de julio y agosto restaron otros 60.000 empleos a meses anteriores, transformando lo que parecía un crecimiento modesto en algo cercano a la estancación. Aun así, los mercados bursátiles subieron. Los inversores ya habían descontado una pausa de la Reserva Federal, y los datos reforzaron esa apuesta. Pero el rebote se sustentaba en una lectura simplista de un informe que merecía un escrutinio más riguroso.

Beth Hammack, presidenta del Banco de la Reserva Federal de Cleveland, exigió prudencia en sus más recientes declaraciones públicas. Señaló que el promedio a 12 meses de 41.000 nuevos empleos mensuales se sitúa cerca de su estimación de empleo máximo y que la tasa de desempleo se ha mantenido estable en niveles enganosamente bajos. Sobre el papel, el mercado laboral parece estable. Pero la estabilidad en ese nivel —justo por encima del umbral de supervivencia— no es lo mismo que solidez. Y el desglose por debajo de la superficie cuenta una historia considerablemente diferente.

El cuello de botella del trabajo cualificado

Hammack describió una región donde las empresas no logran encontrar trabajadores, especialmente electricistas. La demanda está impulsada por un auge en la construcción de centros de datos y de viviendas en Ohio, el oeste de Pensilvania, el este de Kentucky y partes de Virginia Occidental. Cada proyecto de centro de datos compite con cada proyecto de vivienda por la misma piscina cada vez más reducida de trabajadores cualificados del sector comercial. El resultado no es solo salarios más altos para esos trabajadores —son costos más elevados que se trasladan a todo lo demás.

Esta dinámica importa a nivel global. Los centros de datos son la infraestructura física detrás de la computación de inteligencia artificial, los servicios en la nube y la economía digital en general. Cuando hay un auge de la construcción en el Medio Oeste estadounidense, los costos laborales se encarecen y eso afecta la asequibilidad de la vivienda, los plazos del inmobiliario comercial y la infraestructura. El cuello de botella no es abstracto: es una restricción tanto para el crecimiento intensivo en energía del sector tecnológico como para la capacidad de los hogares estadounidenses de encontrar vivienda a precios cercanos a los previos a la inflación. El efecto en cascada se extiende a las cadenas de suministro de materiales de construcción, componentes eléctricos y capacidad energética —sectores que ya operan con márgenes estrechos y plazos de entrega prolongados.

La disyuntiva es nítida: la economía necesita centros de datos para sostener el auge de productividad impulsado por la IA, pero construirlos intensifica la competencia en el mercado laboral precisamente en los sectores que sostienen la actividad económica cotidiana. La observación de Hammack no era retórica. Era la descripción de un problema real de asignación con consecuencias distributivas reales.

Los salarios están perdiendo la batalla contra la inflación

El crecimiento salarial descendió a su nivel anual más bajo desde mayo de 2021 y ahora se sitúa por debajo de la tasa actual de inflación. Hammack no adornó el dato. Reportó que los trabajadores de ingresos bajos y moderados en su distrito ya no están intercambiando el bistec por carne molida. Están eligiendo entre poner comida en la mesa, cargar gasolina y pagar el alquiler. El uso de crédito ha aumentado. El margen de error se ha desplomado.

Este es el canal a través del cual un mercado laboral que se desacelera perjudica a los consumidores antes de reflejarse en los datos del PIB. Las cifras de empleo miden puestos de trabajo, no poder adquisitivo. Un empleo que paga menos en términos reales que hace seis meses no se siente como seguridad. Y cuando una parte importante de la fuerza laboral experimenta esa erosión, el gasto de los consumidores —el motor de la economía estadounidense— pierde impulso. Esa pérdida de impulso viaja rápido a través de las cadenas de suministro y las estimaciones de ganancias.

La gravedad de la presión se ve agravada por vientos demográficos en contra. La participación en la fuerza laboral permanece por debajo de las tendencias previas a la pandemia, en parte debido a jubilaciones anticipadas y en parte porque trabajadores que simplemente dejaron de buscar empleo. Quienes permanecen en la fuerza laboral enfrentan costos crecientes sin ganancias salariales proporcionales. El efecto es más agudo para los trabajadores del sector servicios —la categoría más grande de empleadores en la región que Hammack representa—, donde la flexibilidad salarial es limitada y el poder de fijación de precios es aún más restringido que en las industrias productoras de bienes.

El riesgo de una mentalidad inflacionaria

Aquí es donde el informe de septiembre lleva una implicación de segundo orden que la mayor parte de los comentarios pasó por alto. Hammack advirtió sobre lo que llamó mentalidad inflacionaria —el momento en que las empresas dejan de preguntarse si los precios deberían subir y empiezan a asumir que subirán. Citó a un minorista en su distrito que, tras soportar choques repetidos en la oferta, comenzó a elevar los precios no solo para cubrir el aumento de los costos de insumos sino con un margen adicional porque la inflación futura ya se esperaba.

Ese es un cambio sutil pero peligroso. Una vez que las empresas incorporan la inflación esperada en su comportamiento de fijación de precios, los bancos centrales pierden el control con mayor rapidez. Las decisiones sobre la tasa de fondos federales se vuelven menos efectivas porque el mecanismo de precios mismo se ha desacoplado de la política monetaria a corto plazo. Las expectativas de inflación se encuentran actualmente ancladas cerca del objetivo del 2 % de la Fed, reconoció Hammack. Pero los anclajes no son cadenas. Pueden ser arrastrados. La diferencia entre expectativas ancladas y desarraigadas rara vez se hace visible en un solo dato. Se revela en el comportamiento de fijación de salarios, en las negociaciones contractuales, en la forma en que las empresas ajustan sus modelos financieros. El informe de septiembre aún no muestra una ruptura, pero señala condiciones donde una ruptura se vuelve más probable con el paso del tiempo.

Para los inversores globales, esta es la variable oculta. Un mercado laboral más lento con dinámicas salarios-precios rígidas crea una trampa de política: la Fed no puede recortar agresivamente sin arriesgarse a una reanudación de la inflación, pero no puede mantener las tasas demasiado altas sin profundizar la desaceleración del empleo. Esa trampa es peor para las monedas y la deuda de los mercados emergentes. La fortaleza del dólar persiste más de lo que los fundamentos sugieren, y los flujos de capital se aceleran en economías con pasivos denominados en dólares. Los gestores de portafolio que se enfocan únicamente en las cifras de empleo pueden perder la señal de que el entorno de política se está endureciendo de formas que los datos aún no han capturado.

Qué sigue

La apuesta inmediata del mercado era que la Fed mantendría las tasas sin cambios en diciembre. Eso aún puede ocurrir. Pero el énfasis de Hammack en las tendencias por encima de los puntos de datos individuales importa. Si los informes de octubre y noviembre siguen mostrando crecimiento laboral por debajo de las 40.000 plazas junto con un impulso salarial por debajo de la inflación, la Fed enfrentará una disyuntiva entre tolerar mayor desempleo o tolerar precios que se re-aceleran. Ninguno de los dos escenarios es cómodo. Ambos señalan una economía que ha dejado atrás los cambios de política fáciles.

Las elecciones intermedias agregan urgencia pero no claridad. Un mercado laboral más débil es políticamente tóxico sin importar qué partido detente el poder. Pero las presiones estructurales que Hammack describió —escasez de mano de obra cualificada, expectativas inflacionarias, erosión del salario real— no son problemas electorales. Son económicos. Y no se reinician porque se cuenten las urnas.

La implicación más amplia para los mercados globales es que la era de la volatilidad benigna podría estar llegando a su fin. Cuando los mercados laborales se debilitan sin lograr la desinflación necesaria para recortes agresivos de tasas, el manual de riesgo decreciente típico se desmorona. Las acciones enfrentan compresión tanto desde el lado de las ganancias como desde el lado de la tasa de descuento. Los portafolios de renta fija encuentran riesgo de duración sin la compensación de rendimientos en descenso. Las posiciones cambiarias se vuelven más difíciles de manejar a medida que el dólar resiste la depreciación que un crecimiento más débil normalmente produciría.

El informe de septiembre no es una crisis. Es una luz de advertencia. La pregunta para los inversores es si están vigilando el indicador correcto.