La apuesta del yen japonés podría sacudir los mercados globales

La bóveda vecina de Fort Knox

Cuando el presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, William Williams, pronunció un discurso en 2019 sobre el dólar como el «cimiento frágil» del sistema financiero global, lanzó una comparación teatral: el único banco que hoy ve robar sus barras de oro es el de La Casa de los 7 Puñetazos 3. Bajo el edificio de la Reserva Federal de Nueva York, a unos 24 metros de profundidad, hay una bóveda que alberga alrededor de 500.000 barras de oro pertenecientes a gobiernos extranjeros e instituciones internacionales. Es un símbolo de la centralidad financiera estadounidense.

Pero Japón atesora algo quizás más trascendental, y mucho menos visible. Sus reservas de cambio superan el billón de dólares, lo que representa aproximadamente el 30 % del PIB. Esa proporción supera con creces a la de cualquier otro país del G7: Estados Unidos se ubica en el 0,8 %, Alemania en el 7 %, el Reino Unido en el 5,3 %, Francia en el 7,5 %, Italia en el 10 % y Canadá en el 5 %. Japón acumuló este colchón en lo que un analista calificó de «impulso rápido» desde aproximadamente el 8 % del PIB en el año 2000.

Esas reservas existen porque el banco central japonés y el ministerio de Hacienda han intervenido durante décadas en los mercados cambiarios para evitar que el yen se aprecie demasiado bruscamente. El mecanismo es sencillo: vender yenes, comprar dólares y acumular activos denominados en esa moneda, principalmente bonos del Tesoro de EE. UU. El resultado es una rareza estructural. Japón es al mismo tiempo la mayor nación acreedora del mundo y la más dependiente del régimen monetario que ayudó a sostener.

La propuesta que no debería existir

Ahora ha surgido una idea políticamente potente: usar parte de la Cuenta Especial de Divisas (外為特会, gaiwai tokka) para financiar recortes del impuesto al consumo. En principio, la lógica parece casi irresistible para un gobierno japonés bajo presión para aliviar a los hogares que sufren por la inflación persistente y un yen que se ha debilitado hasta niveles no vistos en décadas.

Las cuentas llaman la atención. Las tenencias de bonos del Tesoro de EE. UU. de Japón cotizan muy por debajo de sus precios de compra, lo que genera enormes plusvalías no realizadas en papel. Pero el escenario inverso —un yen más débil que, al convertir esas posiciones del Tesoro, genere ganancias descomunales— también resulta convincente. Como señaló el comentario del Nikkei, la ganancia por revalorización al vender bonos durante la debilidad del yen podría ascender a «decenas de trillones de yenes». Se trata de una oportunidad histórica que el gobierno japonés nunca ha tenido que considerar en serio hasta ahora.

Aquí está el peligro: recurrir a la Cuenta Especial de Divisas para fines fiscales domésticos, en lugar de defensa cambiaria, cambia el propósito fundamental de las reservas. No se trata de un fondo soberano de riqueza. Es un seguro contra exactamente ese tipo de depreciación del yen que hace rentable su venta. Gastar la prima del seguro para comprar popularidad política es una operación sin beneficios.

Quiénes ganan, quiénes pierden

Los ganadores inmediatos serían los votantes japoneses que vean bajar los impuestos. El cálculo político es claro. La administración del primer ministro Shigeru Ishiba enfrenta presión creciente dentro del Partido Liberal Democrático —en particular de figuras como Satsuki Katayama, cuya facción ha defendido durante tiempo el uso de las reservas para estímulo fiscal— y de los partidos de oposición que exigen medidas sobre el costo de vida.

Los perdedores son mucho más difusos. Una venta creíble de bonos del Tesoro de EE. UU. para financiar gasto doméstico enviaría a los mercados globales la señal de que Japón ya no considera la estabilidad cambiaria una prioridad de primer orden. El yen podría debilitarse aún más, no por fuerzas del mercado sino por una decisión política explícita de monetizar las reservas con fines electorales. Esa dinámica incide directamente en mayores costos de endeudamiento para Estados Unidos: Japón es el mayor tenedor extranjero de deuda estadounidense, y cualquier reducción significativa de sus tenencias obliga a EE. UU. a ofrecer rendimientos más altos para atraer compradores alternativos.

También existe un punto sutil pero importante que rara vez destaca la cobertura en inglés. La Cuenta Especial de Divisas no es simplemente un instrumento financiero. Es, como afirmó tajantemente el comentario del Nikkei, una «guerra de territorios burocráticos» dentro del ministerio de Hacienda. La pregunta de quién la controla —la oficina del primer ministro o el establishment del ministerio de Hacienda— es en sí misma un término de comparación de si la política económica japonesa estará moldeada por el juicio político o por la inercia institucional.

La alternativa gradualista

El artículo sugiere un camino intermedio que merece más atención de la que probablemente reciba. En lugar de una liquidación dramática, una reducción faseada de aproximadamente el 10 % de las tenencias de bonos del Tesoro de EE. UU. sería vista ampliamente como una normalización de la cartera de reservas de Japón, más que como una weaponización. Dicho movimiento en realidad apoyaría la apreciación del yen, reduciendo el propio riesgo de depreciación que hace tan temeraria la propuesta actual.

Una desinversión gradual también se alinea con el interés declarado de Washington por reducir el déficit comercial estadounidense. El enorme superávit de Japón con Estados Unidos —construido en parte mediante intervención cambiaria— ha sido un punto de fricción persistente en la relación bilateral. Una disminución controlada de las tenencias japonesas de bonos del Tesoro enviaría la señal de que Tokio acepta la necesidad de ajuste, en lugar de reafirmar el status quo para obtener ganancias políticas a corto plazo.

Qué sucede después

La verdadera noticia no es si la propuesta prosperará, sino si alguien en el poder comprende qué está en juego. La distinción entre usar activos de reserva para defensa cambiaria y usarlos para estímulo fiscal no es simplemente técnica. Es la diferencia entre preservar un seguro y cobrar la indemnización antes de que ocurra un desastre.

Si el gobierno japonés procede, las consecuencias se extenderían de inmediato y de manera indirecta. Un yen más débil encarece las importaciones en todo el mundo, particularmente energía y alimentos. Los mayores rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. presionan a los prestatarios de mercados emergentes denominados en dólares. Y la ruptura simbólica —una gran economía liquidando reservas para gasto doméstico en lugar de estabilidad del mercado— recalibraría la forma en que los inversores ven el compromiso de Japón con el orden monetario de posguerra que ayudó a construir.

La bóveda bajo la Reserva Federal de Nueva York contiene barras de oro que no se han movido en décadas. Las reservas de Japón son diferentes. Están vivas, son móviles y tienen la capacidad de moldear los mercados globales de maneras que pocos fuera de Tokio comprenden del todo. La pregunta es si quienes toman la decisión entienden la diferencia.