La prueba de inmunidad del won: el aumento de tasas de la Fed llega con presión política

La Fed sube las tasas. La Casa Blanca amenaza.

La Reserva Federal está a punto de hacer lo que no hace en tres años: subir su tasa de interés de referencia. El 15 y 16 de septiembre, el FOMC debería elevar las tasas en un cuarto de punto porcentual hasta el rango del 3,75-4,00%, según los datos de CME FedWatch que muestran una probabilidad del 92%. Ese número se disparó desde apenas el 33% hace un mes y el 59% la semana pasada, impulsado por una oleada de datos estadounidenses más calientes de lo esperado: la nómina no agrícola de agosto, el IPCP y el IPCPA llegaron por encima de las expectativas.

Pero lo que hace que este ciclo difiera de cada episodio de aumento de tasas desde 2022 es la temperatura política. El presidente Trump ha amenazado abiertamente con oponerse a un aumento de tasas por parte de la Fed, tratando la política monetaria como un instrumento de apalancamiento político en lugar de una gestión económica independiente. Esto no es un cambio sutil en la retórica. Es un desafío directo a la credibilidad institucional que ha sustentado durante décadas el estatus de reserva del dólar.

Por qué el won está en el punto de mira

Para Corea del Sur, el momento es brutal. El won ha sido una de las monedas emergentes principales más débiles de este año, arrastrada por la misma fortaleza del dólar que un alza de la Fed intensificaría. El índice del dólar se sitúa en 99,8, al borde de tocar el nivel psicológico de 100 por primera vez desde finales del año pasado. Los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU. a 10 años superaron el 5% el 14 de septiembre —el nivel más alto desde octubre de 2023—, lo que intensifica el atractivo de los activos estadounidenses frente a los mercados emergentes.

A esto se suma el shock del petróleo: el conflicto en Medio Oriente está empujando el crudo por encima de los 100 dólares por barril, y Corea del Sur, uno de los mayores importadores de energía del mundo, es exquisitamente vulnerable. Un dólar más fuerte y precios más altos del petróleo crean juntos un movimiento de pinza contra el won que ninguna bravuconería del banco central puede neutralizar por completo.

La afirmación de inmunidad de Shin

Aquí es donde los recientes comentarios del gobernador del Banco de Corea, Shin Hyun-song, se vuelven a la vez significativos y frágiles. Al hablar en el simposio de Jackson Hole a finales de agosto, Shin declaró que el won había desarrollado “inmunidad” ante los choques externos, una frase elegida con cuidado, casi desafiante, en una ciudad conocida por la seriedad de su política monetaria.

Su argumento se basa en tres pilares: dos aumentos consecutivos de tasas por parte del BOK (elevando la tasa de política monetaria del 2,50% al 3,00%), un sólido superávit de la cuenta corriente y pronósticos de crecimiento del PIB revisados al alza. Juntos, argumentó, estos fundamentos blindan a la moneda frente a las devaluaciones violentas que han aquejado a los mercados emergentes en ciclos previos de fortalecimiento de la Fed.

Un operador senior de divisas de una importante casa de valores coreana le dijo a Unifirst que la visión del mercado se alinea con esta lógica: si la Fed sube las tasas como se espera, el par dólar-won debería dejar de caer y moverse lateralmente; si la Fed se mantiene, el won podría depreciarse aún más.

El problema del aumento único

Aquí está lo que el optimismo de Shin pasa por alto. Desde la década de 1990, la Reserva Federal solo ha terminado un ciclo de aumentos de tasas después de una única subida: en 1997. La historia sugiere que el movimiento de septiembre de la Fed no es un caso aislado. Es el disparo de salida.

Cada aumento posterior amplía la diferencia de tasas de interés entre EE.UU. y Corea del Sur, erosionando el atractivo relativo de los activos denominados en won. La postura proactiva del BOK gana tiempo, pero no puede compensar permanentemente a una Fed comprometida con un mayor endurecimiento en un mundo post-Jackson Hole donde los datos de inflación siguen llegando calientes.

El déficit estructural en la factura de importación de energía de Corea a 100 dólares por barril no es una preocupación marginal. Ataca directamente el superávit de la cuenta corriente que Shin cita como armadura del won. Cuanto más cuesta el petróleo, más delgado se vuelve ese cojín.

La variable política que nadie está valorando

Quizás la variable más peligrosa en esta ecuación no se derive en absoluto de los datos. La abierta hostilidad de Trump hacia un aumento de tasas por parte de la Fed introduce un riesgo de gobernanza para el cual los mercados no tienen precedente alguno. Si el presidente presiona a la Fed para que retrase o suavice su ciclo de endurecimiento, o si la Fed, en una ruptura sin precedentes de su independencia, accede a esa presión, la consiguiente confusión política podría desencadenar flujos de capital mucho más volátiles de lo que cualquier cobertura de divisas puede gestionar.

Por el contrario, si la Fed se resiste y procede con el aumento —y con más aumentos en perspectiva—, el won enfrentará la fuerza plena de un régimen dolarizado que es simultáneamente más fuerte y políticamente más incierto. Las monedas de los mercados emergentes no distinguen entre una Fed halcón movida por los datos y una Fed halcón movida por la independencia institucional. Huyen de la volatilidad en ambos casos.

Qué sigue

La reunión del FOMC de septiembre es un evento umbral. Para el won, la pregunta inmediata es si se estabiliza alrededor de los niveles actuales o se rompe a la baja. Pero la pregunta más profunda —una que se extiende mucho más allá de Seúl— es si los próximos movimientos de la Fed estarán dictados únicamente por los datos de inflación o si quedarán enredados en una lucha política que reformule la relación entre los bancos centrales y el poder ejecutivo.

El diagnóstico de Shin Hyun-song sobre la inmunidad del won no es incorrecto. Simplemente es incompleto. Los cimientos que identificó —superávit de la cuenta corriente, revisiones al alza del crecimiento, aumentos preventivos de tasas— importan. Pero se construyeron en un mundo en el que se esperaba que las decisiones de la Fed siguieran los datos, no el estado de ánimo del presidente. Si ese mundo está cambiando, la inmunidad del won puede resultar ser condicional.

Para los inversores y responsables de políticas que observan desde fuera de Corea, la lección es más amplia. Una Fed que sube las tasas bajo presión política envía una señal que socava la misma credibilidad que hace seguro al dólar. Y cuando la credibilidad del dólar titubea, cada moneda de mercado emergente —incluido el won— paga un precio que ninguna cantidad de inmunización puede borrar por completo.