Por qué el BIS acaba de declarar la guerra a los stablecoins como infraestructura de pago

La línea trazada

Agustín Carstens, director general del Banco de Pagos Internacionales, hizo algo inusual en el simposio de Jackson Hole, el 28 de agosto: desestimó públicamente a las stablecoins por considerarlas inadecuadas para sistemas de pago a gran escala. Más notable aún fue que posicionó los depósitos bancarios tokenizados como la alternativa superior. La declaración fue precisa, concreta y de amplias implicaciones.

No se trata simplemente de una preferencia técnica. Es una declaración sobre quién controla la arquitectura del sistema de liquidación global, y quién no.

Por qué las stablecoins no superan la prueba

Carstens presentó varias razones. En primer lugar, las stablecoins rompen la unicidad monetaria de una divisa. Cuando los usuarios cambian entre distintos tokens vinculados —un token al dólar aquí, uno al euro allí, un token emitido por un privado vinculado al peso más allá—, el coste de cambiarlos fragmenta lo que debería ser una unidad monetaria unificada. Esa fragmentación, argumentó, socava los cimientos mismos de una divisa soberana.

En segundo lugar, las plataformas de stablecoin carecen de interoperabilidad real. Operan como jardines amurallados, cada uno con su propia gobernanza, estándares de cumplimiento y lógica de liquidación. Un sistema que no puede interconectarse nativamente entre fronteras no es infraestructura de pagos: es un conjunto de cámaras de compensación privadas.

En tercer lugar, el riesgo de dolarización acecha con fuerza. La adopción generalizada de stablecoins vinculadas al dólar fuera de Estados Unidos erosiona la soberanía monetaria. Los países cuyos ciudadanos migran a stablecoins en dólares ven debilitada la transmisión de su política monetaria doméstica, reducida la capacidad de fijar tipos de interés con sentido, y una economía que pasa a depender externamente de las decisiones de la Reserva Federal, las cuales no pueden influir.

En cuarto lugar, la desintermediación bancaria es una amenaza real. Si los depositantes trasladan fondos de los bancos a stablecoins, los bancos enfrentan costes de financiación más altos. Esos costes se trasladan a los prestatarios cotidianos —empresas y hogares por igual—, encareciendo el precio del crédito en la economía real.

La propuesta contraria: depósitos tokenizados

Carstens no rechazó la tokenización en bloque. Defendió los depósitos bancarios tokenizados —esencialmente, pasivos de bancos comerciales representados sobre tecnología de contabilidad distribuida, respaldados aún por las relaciones y la regulación bancarias tradicionales—. La distinción clave: permanecen dentro del sistema bancario supervisado, preservando las salvaguardas de soberanía monetaria y estabilidad financiera.

Reconoció desafíos pendientes —interoperabilidad, gobernanza, barreras legales—, pero argumentó que este camino mantiene los cimientos del sistema monetario mientras desbloquea las ganancias de eficiencia de la tokenización. Es una visión más conservadora. También es, por decirlo así, la más probable de ser adoptada por los bancos centrales y los reguladores que llevan responsabilidad sobre la estabilidad financiera.

El dilema del dólar estadounidense

Aquí es donde la historia se vuelve políticamente interesante. El secretario del Tesoro estadounidense, Scott Bessent, ha descrito a las stablecoins vinculadas al dólar como una posible revolución digital que podría reforzar el estatus del dólar como divisa de reserva y generar trillones en demanda de bonos del Tesoro de EE. UU., ya que la mayoría de las stablecoins principales están respaldadas por deuda pública estadounidense a corto plazo. Ese es un argumento estratégico, no técnico. Las stablecoins, en esta visión, son un multiplicador de fuerza para el dominio del dólar.

La posición de Carstens complica esa estrategia. Al orientar el debate global hacia los depósitos tokenizados en lugar de las stablecoins privadas, el BPI está diciendo efectivamente: si quieren dólares digitales para liquidaciones, deben fluir a través de bancos regulados bajo supervisión del banco central, no mediante tokens emitidos por privados que eluden el sistema financiero tradicional.

Esto no es anti-dólar. Es pro-banco central. Y la distinción importa enormemente para la arquitectura de los pagos internacionales.

La exposición de China

Las ambiciones transfronterizas de China en materia de pagos se ven directamente afectadas. Proyectos como mBridge —una plataforma multi-CBDC desarrollada junto con la Autoridad Monetaria de Hong Kong y otros bancos centrales— representan exactamente el tipo de enfoque tokenizado y anclado institucionalmente que Carstens defiende. La alternativa de China, sin embargo, ha incluido mayor tolerancia hacia la innovación privada de stablecoins en zonas económicas especiales y vínculos financieros más estrechos con jurisdicciones afines a las criptomonedas.

Si el consenso del BPI se cristaliza alrededor de los depósitos tokenizados en lugar de las stablecoins privadas, China enfrenta una disyuntiva: alinearse con el camino institucional y competir en interoperabilidad de CBDC, o perseguir una vía divergente que arriesga su aislamiento frente a la corriente principal de la infraestructura de pagos digitales regulados. La segunda opción cede la ventaja en la definición de estándares, precisamente donde Estados Unidos y Europa invierten fuertemente.

Quién gana y quién pierde

Ganadores: Bancos establecidos que puedan tokenizar depósitos y conservar su rol intermediario. Bancos centrales que mantienen el control de la política monetaria. Reguladores que establecen las reglas. Países que prefieren corredores regulados a ecosistemas caóticos de tokens privados.

Perdedores: Emisoras de stablecoins cuyo valor radica en operar fuera del sistema bancario. Jurisdicciones con débil soberanía monetaria que pueden beneficiarse de la adopción de stablecoins en dólares. Plataformas de pago nacidas en el ecosistema crypto, construidas sobre arquitecturas fragmentadas y no interoperables.

El comodín: Estados Unidos. Un marco de depósitos tokenizados sigue extendiendo el uso del dólar a nivel global, pero a través de canales que brindan a la Reserva Federal y a los reguladores estadounidenses visibilidad y palancas que los ecosistemas de stablecoins privadas carecen actualmente. Eso puede resultar aceptable para algunos funcionarios estadounidenses e profundamente incómodo para otros.

Qué viene después

La implicación inmediata es una carrera regulatoria y de definición de estándares. La postura del BPI da impulso a propuestas de marcos de depósitos tokenizados en todo el mundo —la reciente guía de la Fed sobre servicios de activos digitales, los debates de diseño del euro digital del BCE, las consultas regulatorias en curso de Japón sobre stablecoins—. Todas estas referirán ahora al marco de Carstens como punto de referencia.

La consecuencia a largo plazo es estructural. Si los depósitos tokenizados se convierten en la forma dominante de infraestructura institucional de pagos digitales, el sistema de liquidación global se parecerá más a una versión mejorada de la arquitectura bancaria actual que a una revolución construida sobre tokens privados. Eso favorece a los incumbentes. Ralentiza la innovación disruptiva. Y concentra el poder de definición de estándares en bancos centrales e instituciones reguladas, justo donde el BPI lo desea.

La industria de las stablecoins responderá. Sus defensores argumentarán que Carstens protege monopolios bancarios e ignora las ganancias de eficiencia que trae la competencia. Parte de esa crítica será válida. Pero el BPI ha desplazado la ventana de Overton: la pregunta ya no es si la tokenización debe ocurrir, sino si debe ocurrir dentro o fuera del sistema bancario regulado. Ese solo cambio de encuadre moldeará la próxima década de la infraestructura monetaria.